招股說明書的內容——宣傳和銷售資料的使用——134號規則

為了對公開招股的宣傳通知、廣告進行限制與指引，證交會于1955年根據術語定義授權頒布了《證券法》項下第134號規則，即“不屬于招股說明書的溝通”。根據該規則，發行人可以在公開資料或直郵廣告中發表某些特定聲明，這些聲明不會構成《證券法》第2節之(10)意義上的“招股說明書”。⑤《證券法》規定，注冊證券的發行和銷售，必須使用含《證券法》第10節所要求信息的招股說明書。國會認為，若不對廣告之類的溝通手段予以嚴格限制，《證券法》第10節有關招股說明書的規定可能被架空。為了對廣告進行限制，《證券法》第2節之(10)將“招股說明書”的含義界定得十分寬泛。除了一項顯著的例外，該定義實際上要求“以書面、廣播或電視形式發布的，對證券銷售進行宣傳的任何通知、宣傳冊、廣告、信函或通訊”都含有第10節要求的信息。(b)段的提供重要例外規定是，有關證券的廣告或其他溝通內容，若符合以下條件，則不屬于招股說明書：“指明可以向誰索取符合第10節規定的書面招股說明書，而且僅僅披露證券的名稱、售價、訂單執行人，僅含證交會規則或條例可能準許的、保護公眾利益和投資者權益所必需或適合的其他信息”。134號規則對《證券法》第2節之(10)(b)進行了補充，列明了除《證券法》明確允許的內容之外還有哪些信息可用于證券發行廣告而不受處罰。

某些廣告材料中含有未被134號規則明確允許的內容，這種內容會在多大程度上致使廣告材料違背134號規則，尚不清楚。雖然投資公司(如共同基金)的廣告規則自由得多，但證交會官員指出，公司融資部不會批準非投資公司在廣告(包括注冊房地產證券的發行廣告)中使用134號規則允許注冊投資公司在溝通中披露的信息。⑥

1984年5月，公司融資部向全美證券交易商協會發出了一封有關134號規則的函件。①{亥函述明了證交會當時對134號規則的解釋，并重申了證交會的立場：134號規則有關投資公司的條款只適用于注冊投資公司，“因為此類公司具有獨特的法律地位”；即使非投資公司“作為發行人可能與注冊投資公司具有相似性”(比如共同受到北美證券監管者協會房地產規則等級藍天法的規范)，亦不得適用。該函宣明了如下“不行動”立場：

然而公司融資部決定，如果非投資公司在其應遵守134規則的廣告中使用發行人或市場推廣組織者的標識、公司標志或商標，或使用可能將讀者注意力引到134號規則其他條款所準許的文本資料的標題，則不建議證交會采取任何強制執行措施。如果使用并未被上述規則特別準許的資料，如圖片、圖表或美術設計(包括對統計信息的圖解描述)、面向個人退休賬戶發行證券的效力聲明或者有關投資目標的任何聲明或討論，則公司融資部將不再采取“不行動”立場。最后，公司融資部認為，注冊聲明呈報后發布的任何新聞公告，都必須符合134號規則和上述解釋規定。

1984．年5月的函件未能解決公眾REIT發起人面臨的某些問題。比如，發起人在發布廣告時無法“定位”受眾。許多發起人同時推廣一系列產品，這些產品可吸引不同市場的注意力。投資目的也可能有所不同，有的是為了追求收入，而有的是為了稅務扣減與資本增值。而投資者對融資杠率、避稅能力(如有)、收入和資本增值的追求亦各有不同。但是，通過“為追求資本增值的個人量身定制”或“退休計劃以及追求當期收入的個人”等表述來定位目標市場的做法，是134號規則的解釋所禁止的。此外，可使用哪些引人注意的標題也很難確定。上文所引1984年5月函件中的澄清解釋，允許使用“可能將讀者注意力引到134號規則其他條款所準許的文本資料”的標題，卻徒增問題的復雜性。這是否意味著：任何標題，不管多么無害，只要與“134號規則其他條款所準許的文本資料”無實質聯系，就違反了134號規則的規定?若以證交會的解釋為準，連口號或警句都可能構成對134號規則的違反。

作為證交會證券發行改革的組成部分，2005年12月1日生效的修訂版134號規則增加了注冊聲明生效后不屬于招股說明書的溝通可包括的信息，其中有：(1)有關發行人及其業務的更多信息；(2)有關所發行證券的更多信息(詳細的條款清單除外)；(3)有關發行事宜的更多信息，包括發行機制和進度計劃；以及(4)向參與投資的客戶提供開戶和賬戶方面的其他信息。②

　　摘自：(美)法斯著《美國房地產投資信托指南》