[ 王曉君 ]——(2003-11-21) / 已閱24979次
我國改革開放以來，伴隨著資本證券市場的不斷形成和發育，房地產投資權益證券化也得到了一定程度的發展，并成為我國當前房地產證券化發展的主體格局。主要表現在以下兩個方面：(1)房地產股票市場的發展。我國目前股票市場的上市公司中，幾乎80％左右的企業，其從股票市場上發行股票籌集來的資金均有一部分流入房地產業。有條件的房地產企業，除了可以在深交所和上交所辦理一定的手續上市外，還可以在NET和STAQ兩個場外交易所系統上市。這都為房地產融資業務的進一步擴展創造了極為有利的條件；(2)房地產債券市場的發展。我國目前的債券市場上，為房地產開發而發行的債券已有兩種：第一種是房地產投資券。第二種是受益債券。如農業銀行寧波市信托投資公司于1991年1月20日向社會公開發行的“信托投資收益證券”，總額達1000萬人民幣，期限為10年。主要投資于房地產和工商業等項目。
（二）我國推行房地產證券化的可行性和必要性
1、房地產證券化的必要性
（1）有利于提高銀行資產的流動性，釋放金融風險。由于個人住房抵押貸款期限比較長，而商業銀行資金來源以短期為主，因而產生了由于“短存長貸”引發的流動性問題。雖然目前我國商業銀行個人住房抵押貸款占全部貸款的比例不到4%，資金也比較寬松，流動性沒問題。但是，由于業務發展的不平衡，個人住房抵押貸款發展最快的建行，其余額占全部貸款金額的比重已超過9%，參照發達的市場經濟國家，我國的住房抵押貸款業務還有很大的增長空間，銀行資產的流動性風險逐漸顯現出來。房地產證券化有利于釋放由此產生的金融風險。
（2）有利于拓展房地產業資金來源，構建良好的房地產運行機制。目前，我國商品房空置量已超過７０００萬平方米，積壓其上的國有商業銀行貸款已超過２０００億，再加上新建的商品房，要想全面啟動房市，約需要３５００億元的巨額資金。這樣巨大的資金缺口僅靠我國現有的住宅金融支持是遠遠不夠的，而推行房地產證券化，直接向社會融資并且融資的規模可以不受銀行等中介機構的制約，有助于迅速籌集資金、建立良好的資金投入機制。
（3）有利于健全我國的資本市場，擴大投資渠道。房地產證券化作為重要的金融創新工具，給資本市場帶來的重大變化是融資方式的創新，將大大豐富我國金融投資工具，有利于增加我國資本市場融資工具的可選擇性，房地產證券化可使籌資者通過資本市場直接籌資而無須向銀行貸款或透支，同時其較低的融資成本有利于提高我國資本市場的運作效率。
2、房地產證券化的可行性
（1）我國已經具備了進行房地產證券化的良好經濟環境。從整個國家的宏觀經濟基礎而言，我國經濟運行狀況良好，金融體制改革不斷深化，為房地產的證券化創造了一個穩定的大環境。
（2）我國已經初步具備住房抵押貸款一級市場的雛形。眾所周知，住房抵押貸款是最容易進行證券化的優質資產之一，其原始債務人信用較高，資金流動性穩定，安全性高，各國的資產證券化無不起源于住房抵押貸款證券化。而我國隨著住房貨幣供給體制逐步取代住房福利供給體制以來，住房抵押貸款不斷上升，已經初步形成規模。據統計，1998年底，商業銀行自營性個人住房貸款余額只有514億元，到2000年，這一數字已迅速增長到3306億元，兩年中增長了5倍多。
（3）我國房地產市場體系和證券市場體系初具規模。首先，國家金融政策的適當調整和完善，使我國房地產市場已發展成為包括房地產開發、住房金融、保險等多方位、功能齊全的市場體系；其次，我國證券市場經過幾年的發展逐步走向成熟和規范，證券市場監管力度正在加大，法規體系逐步形成，證券管理、證券交易條件日趨完善，也積累了一些的發展證券市場的經驗，為實行房地產證券化提供了較好的金融市場基礎。
五．我國房地產證券化的立法體例探討
眾所周知，金本位體制崩潰以后的金融體系，完全建立在法律的基礎之上，因而完全可以這樣斷言，沒有法律，也就沒有整個金融體系。從這個意義上說，法律對于金融創新的積極作用是主要的，也是重要關鍵的。
我國關于房地產證券化的實踐十分少見，新華信托推出的住房貸款項目的資金信托，頗有點房地產貸款證券化（MBS）與房地產投資信托（REIT）相結合的特點。2003年國內第一支住宅產業基金，“精瑞”房地產信托基金的啟動無疑又是一大開拓。從目前的趨勢以及必要性考慮，房地產證券化在不久的將來必然會成為我國資本市場的一種重要融資方式，因此這方面的立法應當先行。在立法體例方面，是將房地產證券化的各個環節集中起來統一立法還是將各個環節提出來分散立法？目前學界還存在著爭議。筆者認為，我國應當仔細考察國際上兩種立法體例后面的深層因素。
采用分散型立法體例的國家和地區中，美國最早從事房地產證券化，其目的是為了解決銀行住房貸款資金不足的問題，由于它是一個全新的課題，只能通過“摸石頭過河”的方式，出現一個問題就出臺或修改一個規則，最終通過不同的法律形成了對房地產證券化的規制，因此不存在統一立法。而且美國是一個崇尚金融創新的國家，統一立法可能會給房地產證券化產品的創新設置太多條條框框，分散立法以及美國的衡平法傳統更注重的是事后評價，因此可以給金融創新創造條件。英國則是典型的英美法系國家，成文法在其法律體系中處于次要地位，所以它們更多地是判例法或者至多是單個成文法對房地產證券化進行規范。澳大利亞和我國香港的立法傳統受英國的影響很深，分散立法就是一個表現。至于德國、法國等傳統的大陸法系國家，由于證券市場并不十分發達，特別是德國，銀行屬于“全能銀行”，銀行流動性問題并不是很嚴重，因此沒有進行房地產貸款證券化（MBS）的動力；至于房地產投資信托（REIT），由于大陸法系沒有信托的傳統，對信托缺乏具體規定，因此這方面的規定基本空白。可以說，房地產證券化在這兩個國家只是一個配角地位，統一立法的成本要大于效益。
采用統一立法體例的國家和地區中，我們可以發現一個共同的特點，即這些國家和地區都處于亞洲，立法的時間都發生在1997年亞洲金融危機之后，盡管在這之前，一些國家也曾從事過房地產證券化的實踐，但真正促使這些國家下定決定統一立法的，還是由于金融危機暴露了金融機構的流動性風險，為了鞏固國家的金融安全，大力發展資產證券化勢在必然，而制定統一的資產證券化法案，對于房地產證券化的操作和規范運行是必要的。
由此可以得出我國房地產證券化的立法體例：統一立法型。理由在于：
1．我國有大力發展資產證券化的客觀要求。我國金融機構的處境并不樂觀，一是銀行不良貸款的比例很高，二是銀行的資本充足率太低，不符合《巴塞爾協議》8%的要求，應當說，我國沒有出現類似于亞洲其他國家的金融危機，很大程度上是由于政府信用的存在，但隨著市場化運作的日益深入，如果銀行的處境再沒改觀的話，爆發金融危機的可能性非常大。因此發展資產證券化是大勢所趨，而進行統一立法我們就不會碰到法、德存在的立法尷尬。
2．統一立法有利于參與者更好地操作。房地產證券化是一個新生的事物，參與者的水平參差不齊，采取統一立法，可以使房地產證券化的過程一目了然，便利于實踐中的操作。
3．分散立法實際上成本更高。房地產證券化的環節非常繁雜，涉及到的法律部門很多，如果對原有法律部門進行一一修訂，那花費的立法成本肯定很高。衡量之下，不如把這些環節集中在一起統一立法。
4．統一立法，我國有后發優勢。前面提到了很多統一立法型的國家和地區，它們的立法能夠給我國借鑒，當前我們關鍵的是如何把這些規定同我國的具體實踐結合起來，實現法律的本土化。須指出，統一立法并不否定其他一些法律對房地產證券化的規制，畢竟統一的法律不可能也沒有必要涵蓋房地產證券化的所有過程，所以我們可以看到，無論是日本還是我國臺灣地區，在其資產證券化法案的一些條文中，都明確指出可以適用某某法，這種規定可以避免重復立法，保持立法的簡潔性，值得我國借鑒。
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