[ 江澤利 ]——(2009-2-4) / 已閱68522次
中國特定歷史背景下的現實選擇，收購成為對管理者作為企業所有者的追認，或對管理者對國有企業經營管理貢獻的獎勵。在某種層面上看，在實現國有資產產權改革的大旗下，國有企業MBO只是為收購而實施的內部人收購。由于制度不健全，資本市場不成熟，目前很難實建立競爭機制，實現充分競爭，為MBO過程中可能出現的問題和弊端埋下了諸多伏筆。
2．2．5 基本采用協議收購的形式
上市公司的MBO基本采用協議收購的形式，即收購方和被收購方的第一大股東，在證券交易所以外以協商的方式，通過簽訂股份收購協議進行股份收購，這既是排斥外部競爭的表現，也是收購方降低收購成本的表現。對于非上市的國有企業，也多采取了協議收購的形式。
可見，我國MBO制度除了形式上與西方發達資本主義國家MBO制度相同之外，無論是從制度安排，還是從實施目的都完全不同歐美等資本主義國家。美國MBO目的之一是為了滿足管理層的創業需要，但這絕對不是我國國企MBO所要追求的目的。我國MBO只能說是為管理層的創業提供了機會。我國推行MBO以激勵管理層、轉換企業經營機制、推行國有企業產權改革為目的，希望通過實施MBO實現產權改革目標，發展社會主義市場經濟體制。
在國內MBO倡導者眼里，美國KKR公司MBO的成功是我們應予學習的榜樣，但卻忽視了中美社會性質的不同，以及各國MBO運行環境的差異，即使是在美國盛行的20世紀80年代，MBO也從未成為收購兼并的主流形式，反至是那些不涉及公司管理者的外部公司收購行為，一直以來都是收購所普遍采取的形式。
因此，國有企業MBO也同樣不可能成為我國推行產權改革的主要收購方式，但作為實現國有資產產權改革的主要措施之一，國有企業MBO仍然有研究和規范的必要。
2．3 我國MBO實踐過程中存在的問題
2．3．1 產權交易主體不適格
產權的市場化交易是市場經濟發達與成熟的根本標志。在我國，產權交易尤其是國有產權的交易市場化程度還很低，交易方式的不規范在實施MBO過程中尤為明顯。
1.國有資產產權行使代表與管理經營人的同一是導致“自賣自買”的根源
我國國有資產的產權在理論上是清晰的，但在現實經濟生活中，國有企業產權代表并未實現人格化，國有企業的出資人實際上沒有到位，決定出賣國有資產的代表是政府官員或政府指派經營管理國有企業的管理者。因此，MBO往往是在出資人缺位的情況下實施的管理者“自賣自買”的非完全市場化的產權交易行為。代表國家出賣國有企業股權的企業管理者不是資產的真正所有者，不但不能激勵管理者去關心資產價值的最大化，甚至會走向反面，利用出售國有資產的機會去追求個人私利的最大化，出現“自賣自買”現象也就不足為怪了。
2.管理者作為收購主體的合法性未能確定，容易滋生不規范操作
在我國現行法律法規中，MBO的收購主體并不是完全合法的。一是我國《證券發行與管理暫行條例》規定，任何個人不得持有一個上市公司5‰以上發行在外的普通股，實際上限制了管理者個人主導公司控制的可能性。二是對國內上市公司來說，MBO大多進行的是間接性收購，管理者需要首先注冊成立一家殼公司作為收購主體再行收購。但《公司法》對外累計投資額不得超過公司凈資產50％的規定，給這種殼公司的收購行為設置了法律障礙。三是由管理者和職工共同組成的職工持股會雖說也是一種收購主體，但由于它屬于非營利性機構，投資收購活動也受到法律限制。另外，由于我國企業管理者尚未走上職業化的道路，大多數國有企業的管理者都是由有關部門指派任職，并非通過市場競爭上崗。鼓勵管理者收購，無疑是變相鼓勵違規。
2．3．2 產權交易操作不規范
通過對伊利曲線MBO、張裕趕乘尾班車和四川長虹蛻變等案例的綜合分析，我們不難看出，在放權讓利的產權改革過程中，我國國有企業形成了“行政干預下的內部人控制制度”，暗箱操作MBO，也導致此類產權交易有章不循的事實。具體表現在以下幾個方面：
1.“暗箱操作”導致定價不公
從上市公司來看，國有控股上市公司是眾所周知的優質資產，賬面上的凈資產很可能低于市場重置成本。也就是說，可以花1億元購買一家上市公司50％的國有股，但用2億元卻不能組建一家相同的公司，所以，在上市公司國有股的出售價格應當高于每股凈資產才是合情合理的。但在實踐中，MBO的定價往往圍繞每股凈資產由管理者與政府以協議方式來確定，造成了收購價格低于每股凈資產的現實，有的出售價格甚至低得離譜，只有凈資產的一半甚至更低。對于非上市公司，有關政策規定每股凈資產是收購價格的底線，但實踐中也往往被向下突破。
2.融資渠道受限，很難不鋌而走險
國有企業實施MBO過程中，管理者沒有足夠的收購資金。為了實施收購，就需要通過債權和股權置換等融資手段進行大量融資。而我國銀行《貸款通則》規定，從金融機構取得的貸款，不得用于股本權益性投資；現有法律禁止企業拿股權或資產為抵押向銀行擔保，再把融資資金轉給個人；同時法律還禁止個人以股票作為質押向銀行貸款收購股權�？梢�，我國的金融體制使得管理者收購或職工持股從銀行融資的可能性非常小。《信托法》公布后，雖說MBO又多了一個信托融資渠道，但由于制度設計比銀行融資繁雜，使用者并不多。風險基金的介入給MBO提供了新的資金來源，但基金是要與管理者分享MBO利益的，具有投機性，一時間也不會得到企業家的青睞。管理者為了解決收購資金問題，只得另尋它途，甚至鋌而走險，采用不規范的融資手段。
2．3．3 有關輔助措施乏力
根據前文敘述，我國國有企業改革是在沒有可借鑒經驗，更沒有直接可照搬的法律，甚至連可借鑒和引用的成形法律法規都沒有的情況下，我們不得不承認我國有關MBO、尤其是國有企業MBO制度確實存在有一些不完善的地方，這些在國有企業MBO實施過程中的不規范現象，可以歸納成以下幾個方面。
1.對國有企業產權交易監管力度不強
有人稱我國的MBO是“沒有管理的管理層收購”，突出反映了我國國有企業在實施MBO過程中監管不力的窘境。我國國有企業改革在取消行業主管部門的情況下，雖然有稽查特派員、企業工委等制度安排，但沒有形成一個相互配套的系統，造成了所謂“九龍治水”誰都能管誰都不管的局面，國有資產無人負責的局面更加惡化。企業的內部人控制更為嚴重，因而出現國有股的突擊轉讓。一些地方國有資產出現的“一賣了之”，或者在 MBO的名義下對經營者 “半送半賣”的熱潮。
2.對國有企業利益相關方權利保障不力
國有企業原有制度中含有大量隱性契約是我國國有企業改革的又一個難點。根據這些隱性契約，國有企業實際上對原國有企業職工負有無限責任，改變這種狀況需要新的有效的制度安排。但在我國實施的管理者收購，大多成了政府官員與管理者的內部交易，其他利益相關者，特別是國有企業的內部職工的權利被忽視。這種利益分配方式顯然是不公正的。例如，由于我國長期實行低工資制度，公司權益中有大量員工勞動的價值凝結，推行MBO，會使以前國有企業對員工的隱性承諾全部喪失，很有可能把本該用于解決或者部分解決職工社會保險歷史欠賬和銀行不良債務的資源消耗殆盡。
3.社會信用體系不健全
我國在建立社會主義市場經濟體制過程中，一個很重要的偏差，就是長期忽視商業道德的建設，社會誠信普遍缺乏。在實施MBO過程中，政府、企業、管理者、中介機構、金融機構簽訂的協議實際上是難以得到有效執行的，這就隱含著MBO失敗的可能性以及社會和金融風險的存在。
另外，在我國國有企業體制上也存在著種種弊端。原來所謂的“企業”是只負責使用價值生產的“大車間”，幾乎完全不必考慮價值運作，從而在我國先天性缺乏科學合理的產權交易法律和法規。《國有資產法》早在1996年就已起草完畢，但由于涉及利益面太廣，歷經數十次修改，至今仍無法出臺，何時推出仍然無法斷定。最近出臺的《企業國有資產監督管理條例》，連同2002年12月1日開始實施的《上市公司收購管理辦法》及配套文件，標志著我國國有資產管理和上市公司收購兼并法律框架的核心部分已經構建完畢。但是光有核心部分還是不夠的，還需要一些其他法規來加以補充完善。例如，在《上市公司收購管理辦法》中，對于協議收購的股份轉讓定價這一核心問題，依然沒有做出嚴格和明確的規定，實踐中操作的規范性仍然缺乏約束。
上述種種情況即是我國國有企業產權交易制度不健全現象的實際反映，也是我國國有企業實施MBO過程中不良現象的具體體現。
第3章 我國MBO制度分析
3．1 我國現行MBO制度
從我國MBO的歷史發展可以看出，MBO一直在黨的政策指導下進行，沒有相應的專門法律規范，其制度規范散見于其他相關法律法規之中。如，中國證監會2002年12月1日施行的《上市公司收購管理辦法》第十五條“管理層、員工進行上市公司收購的，被收購公司的獨立董事應當就收購可能對公司產生的影響發表意見。獨立董事應當要求公司聘請獨立財務顧問等專業機構提供咨詢意見，咨詢意見與獨立董事意見一并予以公告。財務顧問費用由被收購公司承擔”。這一規范被認為是當時管理層收購的唯一法律依據。這顯然不能夠滿足于我國國有企業MBO實踐的需要，更不能很好地保障我國國有企業管理者收購的健康有序發展。
因此，經過一段時間的MBO實踐，我國加緊了法律制度的供給，這些制度包括：
3．1．1 有關MBO的法律規范
隨著我國MBO實踐的推進，在國家基本法律法規的基礎上，各有關部門針對國企MBO先后出臺了一系列的政策性法規，充實了我國經濟體制改革的制度體系，也豐富了我國法律內容，對我國實施國企MBO提供了強有力的法律依據，引導我國一大批中小國有企業順利推進產權改革，發揮了積極作用。這些法律規范包括：
1．《中華人民共和國憲法》。《憲法》第7條規定，“國有經濟，即社會主義全民所有制經濟，是國民經濟中的主導力量。國家保障國有經濟的鞏固和發展。”第12條又規定，“社會主義的公共財產神圣不可侵犯。國家保護社會主義的公共財產。禁止任何組織或者個人用任何手段侵占或者破壞國家的和集體的財產�！钡�16條，“國有企業在法律規定的范圍內有權自主經營。國有企業依照法律規定，通過職工代表大會和其他形式，實行民主管理�！边@些都是確定我國國有企業法律地位及權利保護的基本法律規定。
2．《中華人民共和國公司法》�！豆痉ā反_立了新型公司治理結構，給國有企業改革指明了改革方向，明析了公司財產，使企業真正做到了股權與經營權的“二權分離”。就公司股東權利方面，規定了可以轉讓股份�！豆痉ā返谌戮凸竟蓶|轉讓股份作出了較為詳細的規定，如，第72條規定，“有限責任公司的股東之間可以相互轉讓其全部或者部分股權。股東向股東以外的人轉讓股權，應當經其他股東過半數同意。股東應就其股權轉讓事項書面通知其他股東征求同意，其他股東自接到書面通知之日起滿三十日未答復的，視為同意轉讓。其他股東半數以上不同意轉讓的，不同意的股東應當購買該轉讓的股權；不購買的，視為同意轉讓�！薄敖浌蓶|同意轉讓的股權，在同等條件下，其他股東有優先購買權。兩個以上股東主張行使優先購買權的，協商確定各自的購買比例；協商不成的，按照轉讓時各自的出資比例行使優先購買權。”“公司章程對股權轉讓另有規定的，從其規定�！薄〉�73條還規定，“人民法院依照法律規定的強制執行程序轉讓股東的股權時，應當通知公司及全體股東，其他股東在同等條件下有優先購買權。其他股東自人民法院通知之日起滿二十日不行使優先購買權的，視為放棄優先購買權。”
3．《中華人民共和國會計法》。為了規范會計行為，保證會計資料真實、完整，加強經濟管理和財務管理，提高經濟效益，維護社會主義市場經濟秩序，于1985年1月21日制定了《會計法》，并于1993年12月29日和1999年10月31日先后進行了二次修訂。經修訂后的《會計法》適用于國家機關、社會團體、公司、企業、事業單位和其他組織辦理會計事務。其第5條規定，會計機構、會計人員依照本法規定進行會計核算，實行會計監督。任何單位或者個人不得以任何方式授意、指使、強令會計機構、會計人員偽造、變造會計憑證、會計帳簿和其他會計資料，提供虛假財務會計報告。
4．《中華人民共和國證券法》。為了規范證券發行和交易行為，保護投資者的合法權益，維護社會經濟秩序和社會公共利益，促進社會主義市場經濟的發展，制定證券法。《證券法》規定，“禁止證券交易內幕信息的知情人和非法獲取內幕信息的人利用內幕信息從事證券交易活動”；“發行人的董事、監事、高級管理人員為證券交易內幕信息的知情人”。“證券交易活動中，涉及公司的經營、財務或者對該公司證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息，為內幕信息”；“證券交易內幕信息的知情人和非法獲取內幕信息的人，在內幕信息公開前，不得買賣該公司的證券，或者泄露該信息，或者建議他人買賣該證券”。
3．1．2 有關MBO的條例、條令及部門規章
為保障國有企業MBO實踐健康有序進行，針對實踐過程中出現的不規范現象，政府及政府有關部門適時出臺了一些條例、條令及部門規章，如國務院頒布實施的《國有公司財產監督管理條例》、《公司國有資產管理產權登記管理辦法》、《國有資產評估管理辦法》等；中國證監會頒布實施的《上市公司收購管理辦法》及《上市公司持股變動披露管理辦法》等，對我國國企MBO應履行的審批程序、可采取的收購方式、信息披露以及監管部門責任等都作了較為詳細的規定，使得MBO的操作有法可依，有據可查。
其中《上市公司收購管理辦法》第15條規定，管理層、員工進行上市公司收購的，被收購公司的獨立董事應當就收購可能對公司產生的影響發表意見。管理層、員工進行上市公司收購的，被收購公司的獨立董事應當為公司聘請獨立的財務顧問等專業機構，分析被收購公司的財務狀況，就收購要約條件是否公平合理、收購可能對公司產生的影響等事宜，提出專業意見，并予以公告�！渡鲜泄境止勺儎优豆芾磙k法》規定，預計持有、控制一上市公司已發行的股份超過5%的，應當按照本辦的規定履行信息披露義務，提交持股變動報告書。這些規定都對我國國企實施MBO起到指導作用。
3．1．3 有關MBO的其他政策性規定
在MBO實施過程中，國資委及地方政府不時頒了一些政策性文件，如四川省綿陽市于2002年6月出臺的《國有企業經營管理者期股激勵試行辦法》；又如國資委頒布的《企業國有產權轉讓管理暫行辦法》，其中明確規定：如金額較大、一次付清確有困難的，可以采取分期付款的方式。采取分期付款方式的，受讓方首期付款不得低于總價值的30%，并在合同生效之日起5個工作日內支付”。根據國有企業MBO實踐工作的推進狀況及出現的問題，國資委及時制定了國企MBO的五條“禁令”，這五條“禁令”包括：一是，要做好經營者離任審計，對企業業績下降有責任的不得購買股權；二是，改制方案要由產權單位委托中介機構制定，經營者參與轉讓決策等重大事項，嚴禁“自買自賣”國有資產；三是，必須進場交易，出讓價通過進場競價確定，經營者購買股權與其他受讓者必須同股同價；四是，經營者不得向包括本企業在內的國有及國有控股企業借款，不得以企業產權或者實物資產進行抵押；五是，除國家規定外，不得將有關費用從價款中事先抵扣。此外，經營者持股比例應慎重考慮，比例不宜過高。
這些政策性文件，在規范MBO行為，校正行為偏差，都起到了積極作用。
除上述法律法規以及條例、條令和規章之外，還有一些適時出臺的管理辦法和臨時性政策、措施等，與基本法律共同形成了一套較為完整的法律體系，共同成為我國國有企業實施MBO的法律制度體系，適時指導了我國國企MBO操作。
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